Alternatywne podejście do szukania perełek na giełdzie.

Wyobraź sobie, że spółka którą się interesujesz od kilku kwartałów delikatnie lecz konsekwentnie notuje coraz mniejszy zysk netto. Do tego w aktualnym kwartalne musiała dokonać odpisu aktualizacyjnego, który dodatkowo dość mocno zmniejszył aktualny zysk netto. Jednocześnie spółka ponosi olbrzymie koszty związane z nowymi inwestycjami, których koszty, jak się właśnie okazało, wzrosły o 30% w stosunku do pierwotnych założeń, w związku ze wzrostem cen maszyn, które trzeba było zakupić. Nowa inwestycja nie będzie generować żadnych przychodów co najmniej jeszcze przez kolejne 2 lata. To sprawiło, że choć do tej pory spółka uznawana była za stabilnie dywidendową, zarząd postanowił wstrzymać wypłaty dywidend nie tylko na ten rok, ale najprawdopodobniej również na kolejne 2 lata. Na dodatek w wyniku ostatnich turbulencji spółka zostaje usunięta z indeksu sWIG80, w którym do tej pory była. To zmniejsza jej prestiż i ewentualne zainteresowanie ze strony funduszy inwestycyjnych.


Standardowe filtry poszukujące potencjalnych perełek szybko usunęłyby taką spółkę z grona kandydatów do zakupu. Wiemy przecież z testów statystycznych, że spółki, które mają rosnące zyski radzą sobie lepiej niż spółki ze spadającymi; że spółki które płacą regularną dywidendę są lepsze niż spółki, które jej nie płacą lub wręcz wstrzymują jej płacenie itd.

Jest w tym sens, gdyż spółki takie jak ta opisana wyżej, nawet jeśli w przyszłości powrócą do trendów wzrostowych, to wcześniej statystycznie zaliczą spadek ceny na tyle głęboki, że wypadną z portfela zanim to nastąpi. Tak też było w przypadku omawianej dziś spółki. Jej cena w ciągu najtrudniejszych dla niej 11 miesięcy spadła aż o -44%. To przebiłoby praktycznie każdy poziom stop loss, a nie jest powiedziane, że to już koniec spadków.

To sprawia, że standardowe podejście do konstrukcji portfela inwestycyjnego niejako wymusza na nas preferowanie spółek, które statystycznie w najbliższej przyszłości nie zaliczą głębszych spadków. Żebyśmy się dobrze zrozumieli - nie ma w tym nic złego. To bardzo dobrze, że odpowiednie kryteria wyszukiwania spółek podsuwają nam do kupna te, które najprawdopodobniej nie będą testowały naszych nerwów.

Jeśli jednak na chwilę pominiemy koncepcję stop lossów, to może się przed nami otworzyć nieco inny niż do tej pory sposób patrzenia na potencjalne perełki. Idea polega na tym, aby wyszukiwać spółki, które w ostatnich kwartałach podawały raczej negatywne informacje o krótkotrwałym efekcie i jednocześnie podawały raczej pozytywne informacje o długotrwałym efekcie.

Najłatwiej pokazać to na przykładzie konkretnej spółki. Spółką taką na dzień dzisiejszy jest np. Polwax (PWX) i to jej dotyczył opis we wstępie. Spółka ta w ostatnim czasie dała rynkowi następujące powody do pesymizmu:

1. Zysk netto spada od 4 kwartałów:

2. Spółka musi zburzyć jeden ze swoich starych magazynów. To wymusza usunięcie go z majątku, co z księgowego punktu widzenia prezentowanej jest jak zmniejszenie zysku netto za 4 kw 2017 r. o 1,2 mln zł. Rok temu w 4 kw. spółka miała 4,8 mln zł zysku netto, więc jest to zauważalna kwota.

3. Spółka miała plan zainwestować 124 mln zł do 2019 r. w budowę nowoczesnej stacji odolejania. To jak duża jest to inwestycja dla spółki pokazuje porównanie z aktualnymi aktywami spółki, które wynoszą 196 mln zł. W zeszłym roku okazało się, że koszty potrzebnych maszyn wzrosły i cała inwestycja podrożała aż o 30%.

4. Spółka kilka lat temu stworzyła strategię dywidendową zakładającą regularną wypłatę nawet do 50% zysku. Trzymała się jej przez 2 lata, jednak w wyniku niezamierzonego zwiększenia kosztów inwestycyjnych (opisanych punkt wyżej), zarząd wstrzymał wypłatę dywidendy za 2017 r. i najprawdopodobniej wstrzymane zostaną wszystkie dywidendy do czasu, kiedy nowa inwestycja zacznie generować przychody (czyli do przełomu 2019/2020 r.).

5. W marcu 2018 r. spółka wypadła z indeksu sWIG80. Fundusze inwestycyjne mają w PWX ponad 40% akcji. Wypadnięcie z sWIG80 może być dodatkową zachętą dla nich do sprzedaży akcji i zainteresowania się w ich miejsce spółkami wchodzącymi do sWIG80.

Wszystkie to 5 punktów to negatywne informacje, sprawiające, że spółka powinna być notowana niżej niż wcześniej. Gdyby tak się nie stało Polwax najprawdopodobniej nie byłby obecnie dobrą inwestycją. Jednak integralną częścią omawianej dzisiaj strategii jest to, że w wyniku pojawiających się negatywnych informacji kurs akcji spółki musi mocno spaść. Tak też było w tym przypadku.

PWX osiągnął swój szczyt na początku 2017 r. przy cenie 18 zł za akcję, a następnie runął w dół aż do 10 zł za akcję. Obecnie jedna akcja kosztuje 10,75 zł.

Można by powiedzieć, że spadek kursu był zasłużony, ale jeśli przeanalizujemy dokładnie te 5 negatywnych wiadomości, to okaże się, że:

1. Zburzenie magazynu i odpis z zysku netto z tym związany jest sprawą jednorazową, która nie będzie negatywnie wpływała na przyszłość spółki.
    
2. Zwiększenie kosztów inwestycji także jest sprawą jednorazową o krótkoterminowym wpływie na odczucia inwestorów.
    
3. Zawieszenie dywidendy jest kwestią wtórną. Jeśli pojawią się zyski, dywidenda wróci.
    
4. Usunięcie z indeksu sWIG80 jest kwestią wtórną. Jeśli pojawią się zyski, kapitalizacja spółki się podniesie i spółka wróci do indeksu.

Oznacza to, że jeśli spółka byłaby w stanie zwiększyć swoje zyski netto, to wszystkie 5 uzasadnień spadków zniknie, gdyż ich wpływ był albo jednorazowy, albo wtórny do osiąganych zysków.

Sprawdźmy zatem jaki wydźwięk mają bardziej długoterminowe informacje płynące ze spółki:

1. "Polwax jest jednym z największych producentów i dystrybutorów parafiny przemysłowej w Europie oraz liderem w tej branży w Polsce." - nic nie wskazuje na to, aby to miało się zmienić.

2. Spółka generuje stabilne przychody i zyski operacyjne, co oznacza, że nawet bez nowej inwestycji jest rentowna, a nieco gorsze wyniki za ostatnie kilka kwartałów wynikają z cyklicznych zmian na rynku (m. in. wzrost cen ropy naftowej).

3. Stacja odolejania, na którą obecnie idą olbrzymie nakłady, o których pisałem wyżej, gdy już zostanie w pełni uruchomiona (przełom 2019/2020 r.) powinna zwiększyć przychody spółki o 30% - 40%, a zysk operacyjny o ok. 50%.

Jak widać dłuższa perspektywa wygląda lepiej niż krótka, jednak aktualna cena akcji sugeruje, że inwestorzy obecnie skupiają się na krótkoterminowych wiadomościach. Wraz ze zbliżaniem się do przełomu 2019/20 r. potencjalne przyszłe zyski z nowej instalacji powinny być coraz bardziej wliczane w cenę akcji PWX.

Co ważne, jeśli inwestycja będzie szła zgodnie z planem, to najprawdopodobniej wzrost kursu akcji zacznie być dostrzegalny jeszcze przed zaraportowaniem dodatkowych zysków oficjalnymi kanałami (w raporcie kwartalnym).

Nie jest to oczywiście analiza statystyczna sprawdzająca czy takie podejście ma sens, ale omówienie pojedynczego przypadku, który wydaje się sugerować dobre podejście inwestycyjne na czas bessy, polegające na tym, aby wyszukiwać spółki, które jednocześnie spełniają te 4 kryteria:

• są w trakcie inwestycji w nową strategię / fabrykę, która będzie miała realne przełożenie na wyniki za kilka lat.
   
• podały negatywne wiadomości o krótkoterminowym wpływie.
   
• ich kurs akcji mocno spadł w odpowiedzi na te wiadomości.

W czasie hossy i ogólnego optymizmu na rynkach, inwestorom łatwiej byłoby myśleć, o nowej strategii / fabryce i kurs akcji mógłby nie ucierpieć w wyniku podania krótkoterminowych negatywnych informacji, jednak bessa i ogólny pesymizm wydaje się być idealnym katalizatorem dla nadinterpretacji negatywnych wiadomości o ograniczonym wpływie.

Co sądzicie o takim podejściu do szukania potencjalnych perełek?