Kiedy dokonywać rewizji portfela?

Wyobraźmy sobie sytuację, w której w naszym portfelu inwestycyjnym mamy 100% kapitału zainwestowane w akcje. Całość rozdzielona jest pomiędzy 10 spółek, a udział każdej z nich wynosi ok. 10%. W tym momencie nasza strategia inwestycyjna pokazuje, że na horyzoncie pojawiła się nowa potencjalnie rewelacyjna spółka, która spełnia kryteria zakupu. Niektóre z posiadanych przez nas 10 spółek już tych kryteriów nie spełniają, ale jednocześnie nie mają parametrów na tyle słabych, aby zostać wyrzuconym z portfela. Mówimy wtedy, że nie spełniają one kryteriów kupna, ale wciąż spełniają kryteria trzymania. Czy w takiej sytuacji lepiej zrobimy:

• wyrzucając z portfela jedną z "gorszych" spółek (która nie spełnia już kryteriów zakupu), zastępując ją nową, która spełnia wszystkie kryteria.
   
• ignorując świeży sygnał zakupu i pozostawiając portfel w dotychczasowym składzie.
   

Okazuje się, że o ile bylibyśmy w trakcie tworzenia zupełnie nowego portfela, to lepiej byłoby dołączyć tylko te spółki, które posiadają aktualny sygnał zakupu, to w opisanej powyżej sytuacji statystycznie lepszym wyborem jest niedokonywanie transakcji. Ma to związek z relatywnie wysokimi kosztami spreadu przy dokonywaniu transakcji (ok. 4,5% wartości transakcji), co przy oczekiwanej stopie zwrotu z pojedynczej transakcji w okolicach +15% (a taką oferują dobre strategie fundamentalne), jest dość dużym kosztem. Tym bardziej, że ciężko dokładnie zmierzyć czy na pewno i o ile spółka, która spełnia tylko kryteria trzymania jest gorsza od spółki, która spełnia kryteria zakupu.

Na tegorocznym szkoleniu pojawił się jednak pomysł na nieco inne (równie sensowne) podejście do dokonywania transakcji. Polega on na tym, aby zamiast regularnie, co tydzień sprawdzać czy wszystkie spółki z portfela nadal spełniają kryteria trzymania (i w razie jeśli tego nie robią, eliminować je z portfela i zastępować nowymi), robić rewizję w regularnych, w miarę rzadkich odstępach czasu (np. raz na 3mc, 6mc, rok) i wtedy czyścić cały portfel, a następnie wypełniać go na nowo spółkami, które aktualnie spełniają kryteria kupna.

W tej konfiguracji, kryteria trzymania nie są nam w ogóle potrzebne, rewizje są dokonywane rzadko, a pomiędzy rewizjami nic nie robimy z portfelem. Oznacza to, że nie musimy poświęcać naszej idei dokonywania niewielu transakcji. Wszystko to sprawia, że portfel staje się znacznie łatwiejszy w prowadzeniu. Wystarczy bowiem, że np. 1 stycznia dobierzemy odpowiedni skład portfela na kolejne 12 miesięcy i na cały rok możemy zapomnieć o tym, że cokolwiek inwestujemy. Poza większą prostotą i zaoszczędzonym czasem, komfort psychiczny takiego podejścia jest nieporównanie większy.

To rodzi pytanie: Czy taka zmiana podejścia do rewizji wpływa na wyniki portfela? A jeśli tak to jak? Jeśli je poprawia lub nie wpływa to ten sposób rewizji jest lepszy niż dotychczas stosowany. Jeśli jednak pogarsza, to znów pojawia się pytanie jak bardzo?

Zrobiłem wstępny test, który odpowiada na te pytania.

Jako obiekt badawczy posłużyłem się jedną z wygenerowanych kilka lat temu całkiem niezłej strategii, której kryteria zakupu opierają się na:

• niskiej wycenie (niskie EV/P, niskie EV/EBIT)
• wysokiej produktywności
• przepływach operacyjnych w pełni pokrywających zysk netto
• trendzie wzrostowym

Jej wyniki mierzone standardową metodą wyglądają następująco:

W ciągu ostatnich 12 lat strategia osiągnęła:

• CAGR na rękę +7,3%
• średni zysk z transakcji +16,2%

To bardzo ładny wynik. Całość odbyła się przy zaledwie 99 transakcjach (średnio 8-9 transakcji rocznie).

Oto wyniki tej samej strategii przy pominięciu kryteriów trzymania i zastosowaniu rewizji odpowiednio co 3, 6 i 12 miesięcy.

Rewizja co 3 miesiące:

Rewizja co 6 miesięcy:

Rewizja co 12 miesięcy:

Wyniki wszystkich 4 podejść podsumowuje tabelka:

Okazuje się, że podejścia z rewizją co 3 i 6 miesięcy generują znacznie więcej transakcji niż byśmy sobie życzyli. W obu przypadkach średni zysk z transakcji jest niższy niż w podejściu z kryteriami trzymania. Teoretycznie w przypadku rewizji co 6 miesięcy, zysk roczny jest największy ze wszystkich dokonanych testów. Czy to rekompensuje pogorszenie pozostałych parametrów?

Dopiero rewizje co 12 miesięcy dały liczbę transakcji porównywalną z tą obserwowaną przy zastosowaniu kryteriów trzymania. Tu jednak widzimy, że zarówno średni zysk z transakcji jak i CAGR mono ucierpiały.

Podsumowując okazuje się, że choć koncepcja regularnych rewizji co kilka / kilkanaście miesięcy jest kusząca to ma pewne minusy. Przy krótszych terminach rewizji (3-6 miesięcy) strategia zaczyna generować sporo transakcji, co kłóci się z naszą zasadą minimalizowania liczby transakcji w celu ograniczania kosztów spreadów. Przy dłuższych z kolei (12 miesięcy) rewizje wydają się być na tyle rzadkie, że strategia może tracić sporo okazji do zakupów. Najgorszą sytuacją może tu być np. taka gdy portfel jest niemal pusty po ostatniej bessie, na rynku zaraz zacznie się hossa, ale sygnały zakupu zaczynają się pojawiać dopiero po dokonaniu naszej rewizji. Kolejną okazję na dodatnie spółek do portfela dostaniemy za rok, a do tego czasu hossa może przeżyć swoją najbardziej dynamiczną fazę bez nas.

Pamiętajmy jednocześnie, że jest to test przeprowadzony na pojedynczej strategii. Aby miał większą wiarygodność, warto byłoby go przeprowadzić na serii różnych strategii. Być może w niektórych przypadkach omawiane podejście okazałoby się lepsze. Na dzień dzisiejszy jednak, po takim wstępnym teście uznajmy, że podejście z kryteriami trzymania wydaje się oferować wartość dodaną dla strategii w porównaniu z rewizjami uwzględniającymi same kryteria kupna, dokonywanymi co 3,6 lub 12 miesięcy.

Jestem ciekaw jakie są Wasze doświadczenia z podejściem do rewizji portfela. Stosujecie coś w rodzaju kryteriów trzymania, które wciąż pozwalają pozostać w portfelu spółce, która już nie spełnia kryteriów kupna? Czy może wolicie podejście z regularnymi rewizjami co kilka miesięcy?