Jak rozpoznać tanią spółkę? Należy przyrównać giełdową kapitalizację spółki (czyli cenę jaką musielibyśmy zapłacić za wykupienie całej spółki po obecnej cenie giełdowej) do jednej z jej danych z raportu okresowego. Mogą to być zyski (wtedy mamy C/Z), może to być kapitał własny (C/WK), przychody, zobowiązania itd. Której wartości użyć aby uzyskać najlepsze wyniki?
To pytanie, które nurtuje wielu inwestorów. Cały problem polega na tym, że nie ma jednej arbitralnej metody wyceny akcji. Spółka, która jest tania według C/Z (cena/zysk), może być droga według C/WK (cena/wartość księgowa). Możemy powołać do życia hordy wskaźników wyceniających spółkę, a i tak nie mamy pewności, że wycenimy ją poprawnie.
Ostatnio sporo czasu poświęciłem analizie różnic pomiędzy wskaźnikami i okazało się, że niemal wszystkie popularne wskaźniki wyceny można podzielić na grupy na dwa sposoby:
- pod względem oddziaływania na inwestora - dobry wskaźnik powinien być możliwie bezpośrednio odczuwalny przez inwestora.
- Dywidenda wypłacana przez spółkę zależy od jej zysku netto.
- Zysk netto zależy od zysku operacyjnego.
- Zysk operacyjny zależy od przychodów.
- Przychody zależą od aktywów.
- pod względem podatności na manipulacje - dobry wskaźnik powinien być trudny do zmanipulowania.
- Aktywa mogą być przeszacowane.
- Zyski spółki mogą zależeć od tego czy spółka chce wykazać zysk czy stratę.
- Dywidenda może być wypłacana na pokaz (tak jak robił to OPL).
- Najtrudniej zmanipulować przychody.
Idealny wskaźnik wyceniający spółkę powinien być jednocześnie bardzo bliski inwestorowi, tak aby namacalnie odczuwał jego wpływ, a jednocześnie powinien być trudny do zmanipulowania.
Na poniższym diagramie naniosłem poszczególne parametry w zależności od ich miejsca w każdej z grup.
Niestety nie udało mi się znaleźć wskaźnika idealnego, ale dzieląc wykres po przekątnej na pół okazuje się, że najlepszymi z dostępnych parametrów do wyceny spółki powinna być wypłacana dywidenda oraz przychody.
Pokrywa się to z wnioskami, do których doszedł O'Shaugnessy w swojej książce "What Works on Wall Street", w której testował różne metody wyceny akcji na rynku amerykańskim.
Dziś sprawdzimy jak taka strategia poradziłaby sobie na naszym rynku. Nasze kryteria zakupu będą następujące:
- cena do przychodu > 0 ale mniejsza niż 0,75 (obecnie ok. 50% spółek spełnia ten warunek).
- stopa dywidendy za ostatni rok > 3% (obecnie ok. 30% spółek spełnia ten warunek).
- minimalny obrót tygodniowy z ostatniego miesiąca > 400 tys. zł (standardowy warunek przy wszystkich naszych testach mający odsiać spółki, w które nie bylibyśmy w stanie efektywnie zainwestować z powodu zbyt niskiej płynności).
Wynikowe spółki będziemy sortować według stopy dywidendy i kupować zawsze maksymalnie 10 z najwyższą stopą. Pozostałe wytyczne pozostają zgodne z naszą ogólną metodyką testowania strategii.
Oto wyniki testu na GPW za ostatnie ponad 8 lat.
strategia taniej wyceny (C/P + dywidenda)
Strategia taniej wyceny zarobiła średnio 17,57% rocznie (po uwzględnieniu wszelkich kosztów i podatków 11,49% rocznie). W najgorszym roku (pod koniec bessy w 2008/09) strategia zachowała się gorzej od WIGu o 16%, to całkiem przyzwoity wynik. Przez aż 84% czasu strategia zachowywała się lepiej niż indeks WIG.
Na tle naszych pozostałych testów dzisiejsza strategia wypada bardzo dobrze. Lepiej jak dotąd poradziła sobie tylko strategia Kirkpatricka. Tak dobry wynik cieszy tym bardziej, że strategia składa się tylko z dwóch prostych wskaźników, a średnie wypełnienie portfela akcjami to aż 80%. Oznacza to, że można by pokusić się o lepsze dopasowanie wartości wskaźników lub dodanie dodatkowych. Taki zabieg zmniejszyłby nieco wypełnienie portfela akcjami (dodatkowe warunki wpuszczą mniej spółek), ale jako, że optymalna wartość średniego wypełnienia akcjami to ok. 65%-70%, jest jeszcze pole do manewrów.
Minusy
Niestety za zbytnią prostotę trzeba płacić. Tym razem koszt ujawnia się po spojrzeniu na wykresie na hossę z 2006/07 roku. To był okres kiedy rosło niemal wszystko. Dla większości testowanych dotąd strategii to był okres najlepszych zysków. Nasza dzisiejsza strategia coś tam zyskała w tamtym okresie, ale był to na tyle mały zarobek, że praktycznie cały został oddany w bessie. Wyjaśnienie tego zjawiska znajdziemy na wykresie zaangażowania w akcje.
Okazuje się, że w 2007 roku wyceny wielu spółek były tak rozdmuchane, że niemal żadna nie spełniała kryteriów zakupu i portfel był wypełniona akcjami tylko w drobnym ułamku swojej wartości. Nie jest to minus, który przekreśla dalsze wyniki strategii, ale warto pamiętać, że jeśli giełda znów wejdzie w intensywną hossę, to ta strategia może dawać bardzo mało sygnałów zakupu przez co hossa ją ominie. W pozostałym okresie strategia radzi sobie bardzo dobrze.
Aby sprawdzić jakie spółki w obecnym momencie spełniają kryteria naszej dzisiejszej strategii , wpisujemy je do wyszukiwarki:
Okazuje się, że na dzień dzisiejszy mamy 14 spółek pasujących do naszych warunków:
Po posortowaniu według dywidendy pierwsza dziesiątka to: MLK, ABC, TLX, QMK, ELT, WLT, DBC, TPE, ENA, RWL. Za jakiś czas wrócimy do tego wpisu, aby zobaczyć jak poszło tym spółkom.
Co sądzicie o tej strategii? Trzeba przyznać, że 11,5% rocznie na rękę przy tak prostych kryteriach robi wrażenie.